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我们近期调研了江中药业，了解公司渠道变革带来的积极变化。我们认为，公司有清晰的发展战略，未来侧重点逐步由OTC向保健品、功能食品领域发展，拓展更大的市场空间。江中在渠道管理方面可以说是业内翘楚，我们对公司未来发展前景乐观，在不考虑新增产品的前提下，预估2010－2012年业绩分别是：0.86、0.99和1.10元。公司会不断有新的产品线填充到渠道中，我们认为这一业绩还有上调可能，维持“推荐”评级。
调研要点：
2009年业绩增长超预期。公司业绩快报披露，2009年实现营业收入18.9亿元，同比增长30％，归属母公司所有者的净利润1.95亿元，同比增长30％，每股收益0.66元。我们分析认为，收入大幅增长的原因是：1）OTC和保健品业务的增长；2）江西九州通的快批业务增长。
渠道变革提升对终端的控制力，促进主业收入增长。2008年江中药业进行了针对渠道的变革，这一变化在2009年带来了明显成效，主打产品健胃消食片、草珊瑚含片收入明显增长。我们估计2009年消食片超过10亿元，而草珊瑚超过2亿元。公司的渠道变革，重新梳理了经销商队伍，统一了终端价格，有效的平衡了企业、经销商、终端药店的利益，较好的解决了OTC企业最头痛的串货和终端价格混乱问题。公司未来还会继续对这一模式做微调，促使其良性循环。
过去几年我们跟踪研究了多家OTC的龙头企业，OTC的营销，不外乎广告和渠道，但各家企业都有自己独特的“招牌动作”，在某一细节上尤其突出。江中药业的特点是在对终端的掌控方面，具有非常强的优势。公司市场部门对终端消费的跟踪，能做到及时汇总反馈，响应速度业内领先。
初元增长明显，但贡献业绩可能还未到时候。初元2008年推广了半年，实现了近5000万的销售，这一成绩比较理想。2009年推广力度加大，公司目前有约1000人的队伍做初元的销售。我们估计2009年初元销售在2亿元左右。初元能成功，首先是切入了一个空白的细分市场，其次得益于公司OTC营销的成功经验。我们估计2010年这一产品会达到3.5亿左右。
初元的成功，意义不在于这一品种本身的利润贡献，首先建立了面对商超的营销队伍。初元是公司开发的纯粹的保健食品，虽然从营销和渠道上看，与原有OTC业务有交集，但面对的终端不同。过去公司推广亮嗓，也是进入商超这一终端，但亮嗓面对的竞争很多，在商超终端，公司没有很强的队伍。而初元的推广过程，正是公司建立完善销售队伍的过程，目前初元的销售队伍，与传统OTC产品线的队伍几乎一样多，这一产品正进入爆发期，从OTC类产品的销售增长曲线来看，今年可能接近单产品盈亏平衡，明年进入盈利期。